Ethena neden şifreleme ekosisteminin on-chain’de sentetik dolar sağlaması için en iyi seçimidir?

Kışın sona erip baharın gelmesiyle birlikte, bir yıl önce yayınlanan "Yeryüzündeki Toz" adlı makaleyi tekrar gözden geçirmek istiyorum. Bu makalede, geleneksel bankacılık sistemine bağımlı olmayan, insan destekli bir yasal stabilcoin yaratma fikrimi ortaya koydum. Fikrimi, kripto para boğalarının ve ayıların sürekli vadeli işlem sözleşmelerindeki pozisyonlarını hedge ederek, sentetik bir yasal para birimi yaratmak üzerine kurdum. Buna "Nakadollar" adını verdim, çünkü Bitcoin ve XBTUSD'nin "sürekli" ayı vadeli işlem sözleşmelerini kullanarak sentetik bir dolar yaratmayı hayal ettim. Makalenin sonunda, bu fikri hayata geçirecek güvenilir bir ekibi desteklemek için elimden geleni yapacağıma söz verdim.

Bir yılın değişimi gerçekten büyük. Guy, Ethena'nın kurucusudur. Ethena'yı kurmadan önce, Guy 600 milyar dolarlık bir hedge fonunda çalışmış, kredi, özel sermaye ve gayrimenkul gibi özel alanlara yatırım yapmıştır. Guy, 2020'de başlayan DeFi Yazında dijital para birimleri sorununu keşfetti ve o zamandan beri bu alanda durdurulamaz hale geldi. "Dust on Crust" kitabını okuduktan sonra, kendi sentetik dolarını piyasaya sürme fikri aklına geldi. Ancak tüm büyük girişimcilerde olduğu gibi, ilk fikrimi geliştirmek istedi. BTC yerine ETH kullanan bir sentetik dolar stabil coini yaratmak istiyordu, en azından başlangıçta böyleydi.

Guy'ın ETH'yi seçmesinin nedeni, Ethereum ağının yerel getiriler sunmasıdır. Güvenliği sağlamak ve işlemleri işlemek için, Ethereum ağının doğrulayıcıları her blok için protokol aracılığıyla az miktarda ETH ödemektedir. Buna ETH staking getirisi diyorum. Ayrıca, ETH şu anda deflasyonist bir para birimi olduğundan, ETH/USD vadeli işlemleri, vadeli işlemler ve sürekli takas ticareti, spot işlemlere kıyasla sürekli bir prim taşımaktadır. Kısa pozisyonlu sürekli takas sahipleri bu primi yakalayabilir. ETH fiziksel staking'i ETH/USD sürekli takas kısa pozisyonu ile birleştirerek yüksek getirili sentetik bir dolar yaratabilirsiniz. Bu hafta itibarıyla, spot ETH doları (sUSDe)'nin yıllık getirisi yaklaşık >50%.

Eğer uygulanabilir bir ekip yoksa, ne kadar iyi bir fikir olursa olsun, o sadece boş bir konuşmadır. Guy, sentez dolarını "Ethena" olarak adlandırdı ve protokolü hızlı ve güvenli bir şekilde piyasaya sürmek için yıldız bir ekip kurdu. Mayıs 2023'te Maelstrom kurucu danışman oldu ve bunun karşılığında yönetim tokenlerini aldık. Geçmişte birçok yüksek kaliteli ekiple çalıştım ve Ethena'nın çalışanları dolambaçlı yollara sapmadan görevlerini mükemmel bir şekilde yerine getirdiler. 12 ay sonra, Ethena stablecoin'i USDe resmen piyasaya sürüldü, ana ağda yalnızca 3 hafta içinde, arz miktarı 1 milyar adet (TVL 1 milyar dolara ulaştı; 1USDe=1 dolar ).

Beni dizliklerimi çıkarmaya ve Ethena ile stablecoin'lerin geleceğini dürüstçe tartışmaya bırak. Ethena'nın Tether'ı geçerek en büyük stablecoin olacağına inanıyorum. Bu kehanetin gerçekleşmesi birçok yıl alacak. Ancak, Tether'ın kripto para birimleri içindeki en iyi ve en kötü iş olduğunu neden açıkladığımı anlatmak istiyorum. En iyi olduğunu söylemek, muhtemelen geleneksel finans ve kripto para dünyasında her bir çalışanı en çok kazandıran finansal aracın Tether olması sebebiyledir. En kötü olduğunu söylemek ise, Tether'ın varlığının daha yoksul geleneksel finans bankası ortaklarını memnun etmek için olmasıdır. Bankaların kıskançlığı ve Tether'ın Amerika'nın barışçıl finansal sisteminin bekçilerine getirdiği sorunlar, Tether'a anında bir felaket getirebilir.

Tether hakkında yanlış bilgilendirilmiş tüm FUDster'lar için açık bir şekilde belirtmek istiyorum. Tether bir finansal dolandırıcılık değildir ve rezervler konusunda yalan söylememektedir. Ayrıca, Tether'i kuran ve yöneten insanlara büyük saygı duyuyorum. Ancak, samimiyetimle söylemeliyim ki Ethena, Tether'i devirecektir.

Bu makale iki bölümden oluşacaktır. Öncelikle, Amerika Birleşik Devletleri Federal Rezervi (, ABD Hazine Bakanlığı ve siyasi ilişkileri olan büyük Amerikan bankalarının Tether'ı yok etmek istemelerinin nedenlerini açıklayacağım. İkinci olarak, Ethena'yı derinlemesine inceleyeceğim. Ethena'nın nasıl inşa edildiğini, nasıl dolar ile sabit kaldığını ve risk faktörlerini kısaca tanıtacağım. Son olarak, Ethena'nın yönetişim tokeni için bir değerleme modeli sunacağım.

Bu makaleyi okuduktan sonra, Ethena'nın şifreleme ekosisteminde on-chain üzerinde sentetik dolar sağlamak için en iyi seçenek olduğunu neden düşündüğümü anlayacaksınız.

Not: Fiziksel destekli fiat stabilcoin, émissioncının banka hesabında fiat para bulundurduğu coinlerdir, örneğin Tether, Circle, First Digital vb. Sentetik destekli fiat stabilcoin, émissioncının sahip olduğu şifreleme para birimleri ile kısa vadeli türev ürünler aracılığıyla hedge edilen coinlerdir, örneğin Ethena.

Kıskançlık ve nefret

Tether) kodu: USDT(, token dolaşım miktarına göre hesaplanan maksimum stabil coindir. 1 USDT = 1 dolar. USDT, Ethereum gibi çeşitli halka açık blok zincirlerinde cüzdanlar arasında gönderilir. Bağlantıyı korumak için, Tether, her dolaşımdaki USDT birimi için banka hesabında 1 dolar tutar.

Eğer bir ABD doları banka hesabı yoksa, Tether USDT'yi oluşturma, USDT'yi destekleyen doları saklama ve USDT'yi geri alma işlevini yerine getiremez.

Oluşturma: Banka hesabı olmadan USDT oluşturulamaz, çünkü tüccarların dolarlarını gönderebilecekleri bir yer yok.

Dolar Saklama: Eğer bir banka hesabınız yoksa, USDT'yi destekleyen dolarınızı saklayacak bir yer yoktur.

USDT'yi İade Etme: Banka hesabı yoksa, USDT'yi iade edemezsiniz, çünkü iade eden kişiye dolar gönderecek bir banka hesabı yoktur.

Bir banka hesabına sahip olmak başarıyı garanti etmez, çünkü tüm bankalar eşit değildir. Dünyada dolar mevduat kabul eden binlerce banka var, ancak yalnızca bazı bankalar Federal Rezerv'de ana hesaba sahiptir. Federal Rezerv aracılığıyla dolar mutabakatı yapmak ve dolar temsilcilik yükümlülüklerini yerine getirmek isteyen herhangi bir banka ana hesaba sahip olmalıdır. Federal Rezerv, hangi bankaların ana hesaba erişebileceği konusunda tam bir karar yetkisine sahiptir.

Vakıf bankacılığı işleyişini kısaca açıklayacağım.

Üç banka vardır: Banka A ve Banka B'nin merkezleri iki ABD dışı yargı yetkisine sahiptir. C Bankası, ana hesaba sahip bir ABD bankasıdır. A Bankası ve B Bankası, fiat finansal sisteminde dolar transferi yapabilmeyi istemektedirler. Her biri C Bankası'nı temsilci banka olarak kullanma başvurusu yapar. C Bankası, her iki bankanın müşteri tabanını değerlendirir ve onaylar.

A Bankası, B Bankası'na 1000 dolar havale etmesi gerekiyor. Fon akışı, A Bankası'nın C Bankası'ndaki hesabından B Bankası'nın C Bankası'ndaki hesabına 1000 doları aktarır.

Örnek üzerinde biraz değişiklik yapalım, D bankasını ekleyelim, bu da ana hesaba sahip bir Amerikan bankasıdır. A bankası C bankasını temsilci banka olarak alırken, B bankası D bankasını temsilci banka olarak alıyor. Şimdi, A bankası B bankasına 1000 dolar göndermek isterse ne olur? Fon akışı, C bankasının Federal Reserve'deki hesabından D bankasının Federal Reserve'deki hesabına 1000 dolar transferidir. D bankası son olarak 1000 doları B bankasının hesabına yatırır.

Genellikle, ABD dışındaki bankalar, dünya genelinde dolar havalesi yapmak için aracılık yapan bankaları kullanır. Bunun nedeni, dolarin farklı yargı alanları arasında hareket ederken, doğrudan Federal Rezerv aracılığıyla tasfiye edilmesi gerektiğidir.

2013 yılından beri şifreleme para birimleriyle ilgileniyorum. Genellikle, şifreleme para birimi borsalarının fiat para birimlerini sakladığı bankalar, ABD'de kayıtlı bankalar değildir. Bu, fiat para biriminin çekim ve yatırımı için bir ana hesap sahibi ABD bankasına bağımlı olması gerektiği anlamına gelir. Bu daha küçük, ABD dışındaki bankalar, yüksek ücretler talep edebildikleri ve hiçbir mevduat ödemedikleri için, şifreleme para birimi şirketlerine bankacılık hizmeti vermek için can atıyorlar. Küresel ölçekte, bankalar genellikle ucuz dolar fonlarını elde etmekte heveslidir çünkü dolar, küresel rezerv para birimidir. Ancak, bu daha küçük yabancı bankalar, bulundukları yerin dışındaki dolar çekim ve yatırımlarını işlemek için aracılık bankaları ile etkileşimde bulunmak zorundadır. Aracı bankalar, şifreleme para birimi işine ilişkin bu fiat para akışlarına tolerans gösterse de, her ne sebeple olursa olsun, bazen bazı şifreleme para birimi müşterileri aracı bankanın talebi üzerine küçük bankalardan çıkarılmaktadır. Eğer küçük bankalar kurallara uymazsa, aracı banka ilişkilerini ve uluslararası dolar transferi yapma yeteneklerini kaybederler. Dolar akış yeteneğini kaybeden bankalar, adeta bir yürüyen ölü gibi olurlar. Bu nedenle, aracı bankanın talep etmesi durumunda, küçük bankalar her zaman şifreleme para birimi müşterilerini terk ederler.

![Arthur Hayes：Ethena neden şifreleme ekosisteminin on-chain'de sentetik dolar sağlamak için en iyi seçeneği?])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-98fc8217feea874ce9dea26b55747255.webp(

Tether bankası ortaklarının gücünü analiz ettiğimizde, bu aracılık bankacılığı işinin gelişimi son derece önemlidir.

Tether'in banka ortakları:

• Britannia Bank & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Sermaye Birliği
• Ansbacher
• Deltec Bank ve Trust

Listelenen beş bankadan yalnızca Cantor Fitzgerald, Amerika'da kayıtlı bir bankadır. Ancak bu beş bankanın hiçbiri, Fed'in ana hesabına sahip değildir. Cantor Fitzgerald, Fed'in tahvil alım satımı gibi açık piyasa işlemlerini gerçekleştirmesine yardımcı olan bir birincil işleme aracısıdır. Tether'in dolar transferi ve tutma yeteneği tamamen değişken olan acente bankalarına bağlıdır. Tether'in ABD Hazine tahvili yatırım portföyünün büyüklüğünü göz önünde bulundurursak, onların Cantor ile olan işbirliğinin bu pazara devam etmek için hayati önem taşıdığını düşünüyorum.

Eğer bu bankaların CEO'ları, banka hizmetleri karşılığında Tether'in hisselerini müzakere yoluyla elde etmedilerse, o zaman aptaldırlar. Tether'in çalışan başına gelir göstergelerini daha sonra tanıttığımda, bunun nedenini anlayacaksınız.

Bu, Tether'ın banka ortaklarının neden kötü performans gösterdiğini kapsar. Sonra, Federal Rezerv'in Tether'ın iş modelini neden sevmediğini ve bunun temelde neden şifreleme ile ilgili olmadığını, dolar para piyasasının çalışma şekli ile ilgili olduğunu açıklamak istiyorum.

Tam Rezervli Bankacılık Hizmetleri

Geleneksel finans açısından Tether, tam rezervli bir banka olarak kabul edilir, aynı zamanda dar anlamda banka olarak da adlandırılır. Tam rezervli bankalar yalnızca mevduat alır, kredi vermez. Sunduğu tek hizmet, para transferleridir. Mevduat sahiplerine neredeyse hiç faiz ödememektedir, çünkü mevduat sahipleri herhangi bir riskle karşılaşmazlar. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda paralarını geri talep ederse, banka hemen taleplerini karşılayabilir. Bu nedenle "tam rezervli" olarak adlandırılır. Buna karşılık, kısmi rezerv bankalarının kredi miktarı mevduat miktarından fazladır. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda kısmi rezerv bankasından mevduatlarını geri isterse, banka iflas eder. Kısmi rezerv bankaları, mevduat çekmek için faiz ödemektedir, ancak mevduat sahipleri risk altındadır.

Tether esasen tam rezervli bir dolar bankasıdır ve kamu blok zinciri tarafından desteklenen dolar ticaret hizmetleri sunar. İşte bu kadar. Krediler yok, ilginç bir şey yok.

Fed, tam rezervli bankaları sevmiyor, bu bankaların müşterileri nedeniyle değil, bu bankaların mevduatlarını nasıl yönettikleri nedeniyle. Fed'in tam rezerv bankacılığı modelinden neden nefret ettiğini anlamak için, ) QE('nin mekanizmasını ve etkilerini tartışmam gerekiyor.

Bankalar 2008 mali krizinde iflas etti çünkü kötü ipotek kayıplarını telafi etmek için yeterli rezervleri yoktu. Rezerv, bankaların Federal Reserve'de tutulan fonlardır. Federal Reserve, bankaların rezerv büyüklüğünü geri ödenmemiş kredi toplamına göre izler. 2008'den sonra, Federal Reserve bankaların asla rezerv yetersizliği yaşamamalarını sağladı. Bu hedefe ulaşmak için Federal Reserve QE uyguladı.

QE, ABD Merkez Bankası'nın bankalardan tahvil satın alması ve Merkez Bankası'nın elinde bulundurduğu rezervleri bankalara kredi olarak vermesi sürecidir. Merkez Bankası, trilyonlarca dolarlık QE tahvil alımları gerçekleştirmiştir ve bu, bankaların rezerv bakiyelerinin genişlemesine yol açmıştır. Harika!

Kantitatif gevşeme, COVID teşvik çekleri gibi belirgin bir şekilde çılgın enflasyona neden olmadı çünkü banka rezervleri FED'de tutuldu. COVID teşvik önlemleri doğrudan halka serbestçe harcamaları için verildi. Eğer bankalar bu rezervleri kredi olarak verselerdi, 2008 sonrası enflasyon oranı hemen yükselebilirdi çünkü bu para işletmelerin ve bireylerin elinde olacaktı.

Kısmi rezerv bankalarının varlığı, kredi vermek içindir; eğer bankalar kredi vermezse, para kazanamazlar. Bu nedenle, diğer koşullar aynı olduğunda, kısmi rezerv bankaları, rezervleri Fed'de bırakmak yerine, ücretli müşterilere ödünç vermeye daha istekli olurlar. Fed, bir sorunla karşı karşıya kalır. Banka sisteminin neredeyse sonsuz rezervlere sahip olmasını nasıl garanti edebilirler?