CEX與DEX的永續合約算法對比：Hyperliquid、Binance和OKX

2025年3月，一場源於JELLYJELLY合約的市場騷亂在Hyperliquid平台上爆發。短短幾小時內，該合約價格暴漲429%，幾乎觸發大規模清算。如果清算發生，空頭倉位將被打入鏈上流動性金庫HLP，可能造成巨額浮動虧損。與此同時，某大型交易平台迅速上線了JELLYJELLY的永續合約交易。

在危機即將失控之際，Hyperliquid驗證者緊急投票介入，強制下架、平倉並凍結交易。這一事件引發了加密社區對"去中心化"交易所本質的深度討論，也暴露了一個核心問題：在去中心化交易平台上，價格由什麼決定？風險究竟由誰承擔？算法真的能保持中立嗎？

本文將以JELLYJELLY事件爲切入點，深入分析三大平台在永續合約核心機制——指數價格、標記價格、資金費率——上的算法差異，並探討它們背後的金融理念與風險傳導機制。

永續合約交易的三大構成

1. 指數價格（Index Price）：追蹤現貨市場價格變化，是"理論錨"。Hyperliquid稱之爲Oracle price（預言機價格）。

2. 標記價格（Mark Price）：用於計算未實現盈虧、爆倉等關鍵事件的決定性價格。

3. 資金費率（Funding Rate）：連接現貨與合約世界的經濟機制，引導合約價格向現貨回歸。

三大平台算法對比

指數價格/預言機價格

Hyperliquid的預言機價格完全獨立於自身市場，由驗證者節點構建，使用加權中位數法對抗極端價格波動。這種方法更抗操縱，但更新頻率較慢（3秒一次）。

標記價格機制

Hyperliquid的標記價格結構融合了某些大型交易平台的特點。它由多個節點控制，融合三個價格來源：Oracle價格與合約中價之差的150秒指數移動平均；平台自身的買一、賣一與最後成交價的中位數；多家交易所的永續中價加權中值。

鏈上驗證者負責定時更新Oracle和Mark Price，並對輸入源進行一致性驗證。這種機制形成了一定程度的"算法民主"，增強了抗操縱能力。

資金費率算法

Hyperliquid在傳統模型的基礎上引入了溢價指數（Premium index），計算中使用Oracle price以更貼近市場真實情況。爲了彌補價格回歸的短板，Hyperliquid採用了三個特色設定：

1. 極端情況下高達4%/小時的資金費率。
2. 資金費依據Oracle price而非mark price，防止價格操縱。
3. 按每小時1/8的方式收取8小時資金費率，加速價格回歸。

不同平台的交易哲學

某大型交易平台：制度理性者的設計

偏向"制度化、溫和化"，核心理念是"讓市場可預期"。通過平滑機制、精細建模和風險緩衝機制，吸引追求穩定收益、風險可控的機構投資者和中長線交易者。

某交易平台：交易本能者的設計

採用"快、狠、準"的策略，哲學是"市場就是人性的反映"。標記價格敏感、資金費率波動劇烈，吸引高頻交易者和短線交易員。

Hyperliquid：鏈上結構主義者的設計

試圖打造去中心化治理+可編程價格機制的新金融範式。價格由驗證者節點共識，倉位清算由HLP Vault托底，所有交易數據上鏈公開。吸引尋求通過可驗證代碼和分布式治理重建信任系統的交易者。

結語

不同平台的算法設計反映了對市場本質的不同理解。無論是制度緩衝、市場行爲至上，還是鏈上共識，都試圖回答如何信任一個看不見的市場。然而，JELLYJELLY事件表明，當市場處於極端情境時，算法可能需要讓位於人爲幹預。

未來的金融世界中，算法將繼續擴展其疆域。但我們必須認識到，每一個寫入代碼的邏輯背後都投射着價值判斷。無論選擇哪種交易系統，交易者都需要對自己的價值觀負責，並始終保持對市場的敬畏之心。