Pump.fun發幣狂歡背後的博弈：退出與接盤之間的角力

近期，加密貨幣市場最受關注的代幣發行事件莫過於Pump.fun的TGE。這一備受期待的發幣活動從6月開始醞釀，在各種討論聲中持續發酵，直至7月12日正式落地。盡管市場對其400億美元的估值存在諸多質疑，但從實際數據來看，投資者的熱情依然高漲。公開募集環節在短短12分鍾內就售罄，甚至還有投資者因未能參與而在社交媒體上表達不滿。

就目前而言，Pump.fun的發幣表現可以說是相對令人滿意的。上線後，代幣價格呈現穩定漲趨勢。更值得注意的是，Pump.fun還在近日利用手續費收入實現了首次代幣回購。然而，這種價格走勢能否持續，仍然是許多人心中的疑問。

作爲本輪牛市中的應用明星，Pump.fun無疑是排名靠前的。它的出現成功將MEME代幣推向了新的高度。該平台公平發射的理念和便捷的操作方式，徹底打破了傳統發行模式的高門檻。僅需3美元就能創建一個代幣的誘人條件，即使在MEME熱潮逐漸冷卻的今天，仍然保持着極高的吸引力。

從機制上看，Pump.fun沒有預售和私募環節，全程由智能合約定價。它甚至設置了一個"畢業"機制，當代幣市值達到6.9萬美元後，自動在去中心化交易所創建流動性池。這種近乎全自動的上幣流程廣受市場歡迎，也使Pump.fun成爲了本輪市場中最強勁的"印鈔機"。

自2024年1月上線以來，Pump.fun的總發行代幣數量達到1144萬枚，使用地址超過2200萬，累計收入接近7.2億美元。其中，單日最高手續費收入達到543萬美元，單日收入峯值更是高達1588萬美元。可以說，本輪MEME市場的紅利，幾乎都被Pump.fun收入囊中，並進一步推動了Solana生態的發展。

然而，這個以MEME代幣起家的項目突然宣布發行自己的代幣，引發了市場的廣泛討論。Pump.fun的發幣傳聞最早可以追溯到今年2月。當時有消息稱，Pump.fun計劃在中心化交易所發幣，甚至已經準備好了完整的發幣文件。但後來由於特定事件導致流動性枯竭而擱置。到了6月，發幣傳聞再度浮出水面。有媒體援引知情人士的話報道，Pump.fun計劃通過代幣銷售融資10億美元，估值達40億美元，代幣將面向公衆和私募投資者出售。

7月10日，Pump.fun終於正式宣布，將於2025年7月12日22:00啓動原生代幣PUMP的公開銷售，同時PUMP空投也即將到來。此次計劃發售1500億枚代幣，單價爲0.004 USDT，佔總供應量（1萬億枚）的15%。按40億美元估值計算，此次融資規模爲6億美元。值得注意的是，出於合規考慮，英國和美國的投資者不能參與此次銷售。

在PUMP代幣的經濟學設計中，33%用於公開發售，24%用於社區和生態激勵，20%分配給團隊，2.4%用於生態基金，2%歸基金會所有，13%分配給現有投資者，3%用於直播相關活動，2.6%用於提供流動性及交易所合作。

然而，相比此前的發幣熱潮，真正到了發幣時刻，市場反而出現了一些悲觀情緒。爭議主要集中在40億美元的估值上。要知道，就連近期在紐約證券交易所上市的穩定幣龍頭企業Circle，估值也僅爲70億美元左右。一個鏈上博彩平台卻喊出40億美元的估值，甚至超過了當前大多數DeFi藍籌協議，這讓市場直言其透支了流動性。

更爲關鍵的是，當前的市場環境已經發生了變化。縱觀目前的加密貨幣市場，除了最近幾天出現小幅反彈外，大多數山寨幣和MEME代幣的走勢都相當低迷。這一點從交易量就可以看出來。根據某數據平台的統計，Pump.fun的交易量在2025年1月23日達到544萬美元的峯值後，基本呈現斷崖式下跌趨勢。近期的日交易量基本穩定在70萬美元以內，較高點跌幅達87.2%。從代幣創建數量來看，單日代幣創建從7萬的峯值降到3萬，幾乎腰斬。代幣"畢業率"更是低得驚人，2024年曾有1.6%的畢業率，但現在已經降到1%以下。這些數據充分表明，MEME市場正在降溫，用戶的熱情也在快速消退。

無論Pump.fun多麼強大，它本質上仍然只是一個工具，需要依托MEME市場的熱度。這也是市場對其估值產生質疑的原因之一。

另一方面，雖然市場在萎縮，但競爭對手卻在崛起。曾經無可匹敵的Pump.fun，最近也面臨着壓力。不久前，以BONK爲主體的競爭對手letsbonk.fun發展迅速，多次在代幣發行數量上超越Pump.fun，一度登上市場份額第一的位置。盡管Pump.fun迅速做出反擊，但兩者的競爭仍然激烈。不得不承認，Pump.fun的龍頭地位受到了威脅。

正是在這些因素的影響下，Pump.fun的40億美元估值受到了嚴峻質疑。在6月發幣傳聞傳出後，市場一度出現避險情緒，Solana生態中的熱門MEME代幣普遍回調，資金快速流出。有投資機構合夥人甚至直言，本次ICO更像是一種退出流動性的手段，而非長期發展計劃。還有加密貨幣研究員指出，Pump.fun正在上演一場徹底的"收割行動"。

有趣的是，在2024年3月，Pump.fun的聯合創始人曾在社交媒體上表示，每一次預售都是騙局。而恰巧，Pump.fun這次正是以預售的形式發售代幣，現場上演了一出"打臉"操作。此次代幣發行募集了總供應量的33%，其中面向機構的私募輪佔比18%，公募輪佔比15%，所有代幣在上線首日全額解鎖。

從最終結果來看，盡管行業人士普遍不看好，但支持者和機構投資者似乎持不同觀點。從公募情況來看，PUMP代幣僅用12分鍾就完成了5億美元的募資額度。包括多家大型交易所在內的6家交易平台都參與了PUMP公募。據某數據面板顯示，參與Pump.fun官網預售並完成KYC的錢包地址數爲23,959個，成功買入的錢包地址數爲10,145個，平均申購額44,209美元。PUMP代幣預售的89.7%通過官網完成，各交易所出售總額佔比僅10.3%。在官網預售地址中，小額用戶是主要羣體，有5758個用戶申購1000美元以內的PUMP，而申購額超過百萬美元的地址數爲202個，顯示出機構投資者的熱情。

整個過程完美詮釋了加密貨幣圈特有的"口嫌體正直"現象。由於某些交易所在公售過程中出現技術問題，導致部分用戶難以完成申購，甚至引發了多個用戶在社交媒體上表達不滿。當時，對於Pump的後續表現，社區也產生了較大的爭議。一種觀點認爲其估值過高，聚光燈效應結束後必將迎來崩塌；另一種觀點則認爲，作爲MEME領域最具代表性的產品，Pump擁有完整的收入邏輯與認知基礎，不會輕易跌落。

從目前的情況來看，後者似乎暫時佔據了上風。在7月15日上線某交易所後，Pump雖然短暫從0.0065美元跌至0.0042美元，但震蕩後開始漲，目前報價0.0066美元，相比0.004美元的募資價格上漲了55%。全面稀釋估值（FDV）也從40億美元漲至66億美元，給申購者帶來了一定的財富效應。

當然，這部分漲幅也可能包含一些人爲因素。根據某鏈上分析師的觀察，截至某日早晨8點，Pump.fun在發幣後開始利用手續費收入回購PUMP。在過去7小時裏，平台將187,770枚SOL的手續費收入轉入特定地址，購買PUMP後再將購入的代幣轉至另一地址存放。目前已經使用111,953 SOL（約合183萬美元）購進30.4億枚PUMP，均價在0.006美元左右。這種回購行爲雖然可以支撐價格，但也難免讓人聯想到"左手倒右手"的操作。不過，對於持有者而言，無論出於什麼目的，只要能拉升價格，都是好事。

無論是爲了退出流動性，還是單純爲了建設生態，這場圍繞Pump.fun估值的爭議，正反映了當前市場的現狀。曾經以流動性著稱的MEME代幣正在集體陷入困境，曾經爆火的注意力經濟似乎逐漸成爲了一個僞命題。到了現在，就連最具代表性的應用都要走上發行代幣的道路，這似乎暗示着一個敘事即將結束。MEME最終會走向何方，Pump代幣的表現將成爲一個風向標。市場對其的押注將是對注意力經濟價值判斷的有效觀測。如果代幣價格持續漲，至少說明市場認可其定價；而如果代幣價格下跌，人們就要重新思考MEME市場的真正內涵，這可能會引發更多的拋售情緒。這也許是Pump選擇回購的原因之一。

回到標題提出的問題：Pump.fun發幣，到底誰賺了？毫無疑問，項目方是贏家。公募與私募的參與者目前看來也賺了，短期做多的投資者同樣獲利。但這種局面能持續多久，項目方能維持幣價到什麼程度，仍是一個巨大的未知數。有跡象表明，一些大戶已經開始選擇落袋為安。據某監測平台發現，一個大戶通過5個錢包花費500萬枚USDC參與PUMP公開銷售，購買了12.5億枚PUMP。今日該大戶以平均價格0.0067美元全部拋售，獲利341.6萬美元。

另一方面，回歸現實背景，當前宏觀市場的好轉也將在一定程度上影響MEME代幣。某主流公鏈敘事強勁，以其爲首的主流代幣持續漲，直接推動了該生態系統內的優質項目爆發。以某域名服務項目爲例，今日漲超過18%，創下了今年2月以來的新高。從長遠來看，即使當前市場存在一些不確定性，但可以預見的降息政策已經在路上，山寨幣市場可能會迎來一波小高潮。M