2025年的加密美股熱潮:瘋狂、溢價與風險

2025年夏天,加密美股成爲資本市場的主角。微策略(MSTR)等"戰略持幣"公司的股價飆升,遠超傳統科技巨頭。過去一年,比特幣漲94%,而微策略股價暴漲208.7%。在MSTR之後,一批加密持幣美股、日股上演各自的估值神話。

市值/持幣淨值的溢價(mNAV)、借券利率、空頭倉位、可轉債套利等因素在資本市場暗流中碰撞。信仰與結構博弈交織,機構與散戶心態各異。在這個新戰場上,交易員們如何取舍進退?哪些隱祕邏輯在主導市場?

"戰略持幣"美股的真相

做多BTC、做空微策略,是不少金融機構和交易員的策略。一些交易員採用"多BTC+空MSTR"的波動率剪刀差策略,獲取穩定收益。這種策略本質是對"溢價回歸區間"的判斷。

mNAV(市值/持幣淨值)成爲衡量這類公司的重要指標。2021-2024年初,MSTR的mNAV溢價長期在1.0-2.0倍之間,歷史均值約1.3倍。2024年下半年,溢價上升至1.8倍左右。2024年末,隨着比特幣衝擊10萬美元,MSTR溢價一度達到3.3倍歷史高點。

市場對微策略2-3倍的溢價被認爲是合理的。比特幣與MSTR股價變化幅度對比顯示,MSTR漲跌通常是比特幣的2-3倍。波動率方面,2024年BTC年化波動率約76.4%,MSTR則高達101.6%。

對沖基金更關注可轉債套利空間。2024年10月,微策略推出"21/21計劃",大規模增發股票和可轉債。機構通過可轉債套利捕捉波動性,一邊買入可轉債,一邊做空等值普通股,實現"Delta中性、Gamma多頭"策略。

做空微策略的風險與機會

普通投資者往往難以像機構那樣動態對沖風險。一旦公司大規模增發或遭遇極端行情,帳面浮盈很快會化爲泡影。因此,"做空微策略"成爲不少交易員的對沖選擇。

但直接做空也存在風險。一些交易員因爲做空MSTR而"喫過虧"。更安全的做法是買入看跌期權等有限風險的組合。市場上還出現了專門做空MSTR的雙倍反向ETF,如SMST和MSTZ。

至於是否會出現類似GameStop的"逼空"行情,分析認爲MSTR等大市值公司發生極端逼空的可能性不大。原因是流通盤太大、流動性太強,散戶難以撬動整體市值。相比之下,SBET等小市值公司更容易發生逼空。

從借券利率、可借出股票數量等指標來看,MSTR目前距離真正"逼空"還有距離。而SBET、SRM等小市值幣股的借券成本極高,更容易引發多空博弈。

"持幣美股"的投資邏輯

隨着越來越多公司加入"戰略持幣"陣營,這個賽道變得擁擠。分析認爲,只有真正做大做強、具備持續融資擴表能力的公司,才有資格享受市場的高溢價。那些規模有限、剛上市的"小型玩家",很難復制MSTR的估值神話。

不同國家和地區對這類公司的定價也存在差異。日本的Metaplanet由於本土政策更友好,受到追捧。而香港的一些嘗試則不太被看好。

高溢價往往意味着高風險。牛市時這類公司呈現自我加強結構,但熊市時估值體系可能雪崩。許多新冒出的"戰略持幣公司"被認爲只是在復制MSTR模式,缺乏真實業務支撐。

分析認爲,除MSTR外,只有少數資產披露清晰、主業正經的"持幣美股"值得關注,如Metaplanet和SMLR。無論市場如何變化,加密世界最稀缺和最具共識的資產,依然是比特幣本身。