Circle niêm yết gây ra sự theo dõi đối với Stablecoin, nhưng tiềm ẩn nguy cơ
Gần đây, việc niêm yết của Circle đã thu hút sự theo dõi cao độ từ thị trường đối với Stablecoin. Là người tiên phong trong lĩnh vực Stablecoin tuân thủ quy định, mặc dù Circle đang trên đà phát triển mạnh mẽ, nhưng vẫn tồn tại một số rủi ro tiềm ẩn đằng sau.
Thông qua phân tích sâu về bản cáo bạch niêm yết của Circle, chúng ta có thể thấy công ty này đang đối mặt với ba thách thức chính:
Nguồn thu nhập đơn nhất, 99% phụ thuộc vào lợi nhuận từ quỹ dự trữ, thu nhập khác chỉ chiếm 1%.
Chi phí vận hành cao, 60% doanh thu được sử dụng để trả cho một nền tảng giao dịch, dẫn đến tỷ suất lợi nhuận ròng chỉ 9%.
Khả năng sinh lời không ổn định, lỗ ròng 770 triệu USD vào năm 2022, lợi nhuận 270 triệu USD vào năm 2023, và lại giảm xuống còn 160 triệu USD vào năm 2024.
Hãy để chúng ta đi sâu vào nguồn gốc của những vấn đề này, cũng như các biện pháp mà Circle đang thực hiện để đối phó với những thách thức này.
1. Nguồn thu nhập đơn nhất
Doanh thu của Circle phụ thuộc cao vào lợi nhuận từ quỹ dự trữ, điều này có nghĩa là công ty thiếu các kênh kiếm lợi nhuận khác, điều này tạo ra một "trần giá trị" rõ ràng cho một doanh nghiệp.
Mô hình kinh doanh cốt lõi của Circle là:
Phát hành USDC, đây là một loại stablecoin được neo 1:1 với đô la Mỹ, được hỗ trợ bởi đô la Mỹ, trái phiếu chính phủ ngắn hạn và các tài sản có rủi ro thấp khác. Khi người dùng nắm giữ USDC, Circle sẽ đầu tư các khoản tiền này vào các tài sản như trái phiếu Mỹ để kiếm thu nhập lãi, trong khi người nắm giữ USDC không nhận được lãi.
Mô hình này về bản chất là một loại "tài trợ không lãi suất", Circle sử dụng vốn của người dùng để đầu tư mà không cần phải trả chi phí, tương tự như mô hình ngân hàng huy động tiền gửi để cho vay, nhưng rủi ro thấp hơn (vì đầu tư vào trái phiếu chính phủ thay vì cho vay).
Mô hình kinh doanh của Circle có thể được coi là arbitrage trái phiếu của đô la số.
Khả năng sinh lời của Circle chủ yếu phụ thuộc vào hai yếu tố:
Khối lượng lưu thông của USDC: Khối lượng lưu thông càng lớn, quy mô tài sản dự trữ càng lớn, thu nhập lãi suất càng cao.
Môi trường lãi suất: Lợi suất trái phiếu Mỹ ảnh hưởng trực tiếp đến thu nhập dự trữ, môi trường lãi suất cao rất có lợi cho Circle.
Mặc dù Circle đã chiếm lĩnh vị trí "đầu ngành stablecoin tuân thủ" và có thể giành được nhiều thị phần hơn khi ngành phát triển, nhưng Cục Dự trữ Liên bang đã bước vào chu kỳ cắt giảm lãi suất, và lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ có thể giảm xuống 2% hoặc thấp hơn, điều này sẽ dẫn đến lợi nhuận của Circle giảm mạnh.
Ngoài ra, với ngày càng nhiều tổ chức tài chính truyền thống tham gia, cộng với việc một số stablecoin mới nổi bắt đầu trả lãi cho người nắm giữ, mô hình "tài trợ không lãi suất" của Circle sẽ phải đối mặt với thách thức, có thể mất thêm thị phần của stablecoin tuân thủ.
Trong trường hợp này, nếu Circle chỉ dựa vào doanh thu từ quỹ dự trữ thì sẽ khó duy trì được giá trị thị trường cao hơn.
Để đối phó với thách thức này, Circle đã đề xuất các giải pháp sau:
Tăng tốc quảng bá Circle Payments Network: Circle đã ra mắt Circle Payments Network vào tháng 5 năm 2025, nhằm mục đích sử dụng USDC để cung cấp dịch vụ thanh toán xuyên biên giới tức thời và chi phí thấp, kết nối ngân hàng, ví kỹ thuật số và các nhà cung cấp dịch vụ thanh toán.
Phát triển dịch vụ gia tăng: Phát triển công cụ lưu trữ USDC và quản lý tài sản, nhắm đến khách hàng tổ chức (như quỹ tiền điện tử, ngân hàng), thu phí quản lý.
Khám phá stablecoin không phải USD và thị trường mới nổi: Circle đã phát hành EURC (stablecoin neo euro) và dự định thúc đẩy USDC và EURC tại châu Á và Mỹ Latinh, triển vọng tăng trưởng của những thị trường mới này rất khả quan.
2. Chi phí vận hành cao
60% doanh thu của Circle được sử dụng để trả cho một nền tảng giao dịch, chủ yếu là chi phí phân phối và chi phí quảng bá. Tỷ lệ chia sẻ cao như vậy là một gánh nặng nặng nề đối với Circle.
Mô hình chia sẻ này liên quan đến lịch sử phát triển của USDC. Circle và một nền tảng giao dịch là đồng sáng lập của USDC. Circle chịu trách nhiệm phát hành USDC và quản lý tài sản dự trữ, trong khi nền tảng giao dịch cung cấp kênh phân phối, hỗ trợ kỹ thuật và tiếp thị, cả hai bên chia sẻ doanh thu từ dự trữ USDC (chủ yếu là lãi suất trái phiếu Mỹ) dựa trên thỏa thuận.
Khi USDC mới ra mắt vào năm 2018, thương hiệu và khả năng phân phối của Circle còn yếu, dựa vào vị thế sàn giao dịch của một nền tảng giao dịch nào đó và mạng lưới người dùng để nhanh chóng mở rộng thị phần USDC, vì vậy nền tảng giao dịch đó chiếm ưu thế trong sự hợp tác.
Một nền tảng giao dịch với tư cách là sàn giao dịch tuân thủ quy định hàng đầu của Mỹ, có khả năng thương lượng mạnh mẽ. Hơn nữa, trong một thời gian dài, khối lượng lưu thông và khối lượng giao dịch của USDC phụ thuộc cao vào cơ sở hạ tầng của nền tảng giao dịch này, Circle khó có thể thoát khỏi sự phụ thuộc này trong thời gian ngắn.
Ví dụ, vào năm 2024, dựa trên tổng lưu thông 32 tỷ, một nền tảng giao dịch đã đóng góp khoảng 50%-60% lưu thông của USDC, tương đương khoảng 16-19.2 tỷ USD.
Một điều khoản đáng chú ý trong thỏa thuận hợp tác giữa Circle và một nền tảng giao dịch nào đó là: nếu Circle không thể phân chia lợi nhuận cho nền tảng giao dịch đó trong một số trường hợp, hoặc gặp vấn đề về quy định, nền tảng giao dịch đó có quyền tự trở thành nhà phát hành USDC, có thể tiếp quản USDC và tự trở thành nhà phát hành.
Dù hiện tại USDC được phát hành và vận hành hoàn toàn bởi Circle, nhưng một nền tảng giao dịch vẫn đóng vai trò quan trọng.
Circle nhận thức được rủi ro lâu dài của việc chia sẻ lợi nhuận cao, đã thực hiện một số biện pháp như đàm phán lại thỏa thuận chia sẻ lợi nhuận và tự xây dựng kênh phân phối.
Việc đàm phán lại thỏa thuận phân chia lợi nhuận gặp một số khó khăn, vì bị ràng buộc bởi các thỏa thuận pháp lý, Circle khó có thể dễ dàng thoát khỏi những hạn chế này.
Và tự xây dựng kênh phân phối là một hướng có thể giảm bớt áp lực lợi nhuận từ chia sẻ cao một cách hiệu quả.
3. Biến động lợi nhuận
Không thể phủ nhận rằng quy mô vốn hóa thị trường của stablecoin có mối liên hệ cao với sự biến động chu kỳ của ngành công nghiệp tiền điện tử.
Sự luân phiên giữa bò và gấu trên thị trường tiền điện tử ảnh hưởng trực tiếp đến quy mô của toàn bộ thị trường Stablecoin.
Circle trong năm 2022 đã lỗ ròng 768,8 triệu USD, chủ yếu là do ảnh hưởng của thị trường gấu tiền điện tử;
Lợi nhuận 267,6 triệu USD vào năm 2023, nhờ vào việc kiểm soát chi phí và lãi suất tăng.
Lợi nhuận năm 2024 giảm xuống còn 155,7 triệu đô la Mỹ là do chi phí phân phối tăng vọt.
Nhìn lại sự thay đổi trong lượng phát hành USDC, chúng ta có thể thấy một vài điểm mấu chốt:
Mùa hè DeFi năm 2020, khối lượng phát hành USDC đạt 55 tỷ đô la.
Năm 2022, một loại Stablecoin đã sụp đổ, khiến một lượng lớn tiền đổ vào USDC, giúp nó duy trì giá trị thị trường ở mức cao trong một thời gian dài ngay cả trong thị trường gấu của ngành công nghiệp tiền điện tử.
Sự trỗi dậy mạnh mẽ của một blockchain vào đầu năm 2023 đã khiến USDC có sự tăng trưởng tốt so với các Stablecoin khác.
Vào tháng 3 năm 2023, một ngân hàng nào đó đã gặp khủng hoảng, cộng với chính sách quản lý không thuận lợi từ các cơ quan quản lý của Mỹ, lượng phát hành USDC đã giảm khoảng 30%, và đến cuối năm 2023, mức giảm đã đạt khoảng 50%.
Một chính trị gia sau khi thắng cử, stablecoin lại bắt đầu tăng trưởng, USDC đã tăng lên quy mô hơn sáu trăm tỷ đô la, tổng thể tăng trưởng 80%.
Như vậy, có thể thấy rằng chu kỳ tăng giảm của thị trường tiền điện tử rất quan trọng đối với sự phát triển của Stablecoin, một yếu tố quan trọng khác là ảnh hưởng của chính sách đối với Stablecoin có điểm bán hàng chính là tính tuân thủ, đặc biệt là các Stablecoin tuân thủ như USDC.
Để giảm bớt sự biến động lợi nhuận, Circle cần giải quyết hai vấn đề đầu tiên: một mặt là đa dạng hóa doanh thu để giảm sự phụ thuộc vào lãi suất, mặt khác là tối ưu hóa chi phí để ổn định tỷ suất lợi nhuận.
Điều quan trọng hơn là Circle có thể tận dụng lợi thế tuân thủ để củng cố vị thế thị trường và ứng phó với biến động của thị trường tiền điện tử.
Tóm tắt
Stablecoin có thể nói là một cuộc cách mạng đối với hệ thống tài chính truyền thống.
Stablecoin có tiềm năng thay thế SWIFT, thanh toán của ngân hàng và hệ thống ngoại hối, trở thành thành phần quan trọng của cơ sở hạ tầng tài chính mới.
Tầm nhìn của Circle không chỉ giới hạn ở việc phát hành Stablecoin, mà còn xây dựng một hệ thống tài chính hoàn toàn mới, USDC là cốt lõi của hệ thống tài chính mới này.
Tuy nhiên, Circle cũng đối mặt với nhiều thách thức, đặc biệt là ba vấn đề đã đề cập ở trên, tất cả đều cần Circle giải quyết.
Dù kết quả ra sao, việc niêm yết của Circle đã tạo ra một tiêu chuẩn cho ngành công nghiệp tiền điện tử, đang khuyến khích nhiều người theo dõi stablecoin hơn. Chúng ta nên tiếp tục theo dõi cuộc cách mạng trong hệ thống tài chính này.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
Circle上市引发 theo dõi：Sự tuân thủ Stablecoin lãnh đạo面临三大挑战
Circle niêm yết gây ra sự theo dõi đối với Stablecoin, nhưng tiềm ẩn nguy cơ
Gần đây, việc niêm yết của Circle đã thu hút sự theo dõi cao độ từ thị trường đối với Stablecoin. Là người tiên phong trong lĩnh vực Stablecoin tuân thủ quy định, mặc dù Circle đang trên đà phát triển mạnh mẽ, nhưng vẫn tồn tại một số rủi ro tiềm ẩn đằng sau.
Thông qua phân tích sâu về bản cáo bạch niêm yết của Circle, chúng ta có thể thấy công ty này đang đối mặt với ba thách thức chính:
Nguồn thu nhập đơn nhất, 99% phụ thuộc vào lợi nhuận từ quỹ dự trữ, thu nhập khác chỉ chiếm 1%.
Chi phí vận hành cao, 60% doanh thu được sử dụng để trả cho một nền tảng giao dịch, dẫn đến tỷ suất lợi nhuận ròng chỉ 9%.
Khả năng sinh lời không ổn định, lỗ ròng 770 triệu USD vào năm 2022, lợi nhuận 270 triệu USD vào năm 2023, và lại giảm xuống còn 160 triệu USD vào năm 2024.
Hãy để chúng ta đi sâu vào nguồn gốc của những vấn đề này, cũng như các biện pháp mà Circle đang thực hiện để đối phó với những thách thức này.
1. Nguồn thu nhập đơn nhất
Doanh thu của Circle phụ thuộc cao vào lợi nhuận từ quỹ dự trữ, điều này có nghĩa là công ty thiếu các kênh kiếm lợi nhuận khác, điều này tạo ra một "trần giá trị" rõ ràng cho một doanh nghiệp.
Mô hình kinh doanh cốt lõi của Circle là:
Phát hành USDC, đây là một loại stablecoin được neo 1:1 với đô la Mỹ, được hỗ trợ bởi đô la Mỹ, trái phiếu chính phủ ngắn hạn và các tài sản có rủi ro thấp khác. Khi người dùng nắm giữ USDC, Circle sẽ đầu tư các khoản tiền này vào các tài sản như trái phiếu Mỹ để kiếm thu nhập lãi, trong khi người nắm giữ USDC không nhận được lãi.
Mô hình này về bản chất là một loại "tài trợ không lãi suất", Circle sử dụng vốn của người dùng để đầu tư mà không cần phải trả chi phí, tương tự như mô hình ngân hàng huy động tiền gửi để cho vay, nhưng rủi ro thấp hơn (vì đầu tư vào trái phiếu chính phủ thay vì cho vay).
Mô hình kinh doanh của Circle có thể được coi là arbitrage trái phiếu của đô la số.
Khả năng sinh lời của Circle chủ yếu phụ thuộc vào hai yếu tố:
Khối lượng lưu thông của USDC: Khối lượng lưu thông càng lớn, quy mô tài sản dự trữ càng lớn, thu nhập lãi suất càng cao.
Môi trường lãi suất: Lợi suất trái phiếu Mỹ ảnh hưởng trực tiếp đến thu nhập dự trữ, môi trường lãi suất cao rất có lợi cho Circle.
Mặc dù Circle đã chiếm lĩnh vị trí "đầu ngành stablecoin tuân thủ" và có thể giành được nhiều thị phần hơn khi ngành phát triển, nhưng Cục Dự trữ Liên bang đã bước vào chu kỳ cắt giảm lãi suất, và lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ có thể giảm xuống 2% hoặc thấp hơn, điều này sẽ dẫn đến lợi nhuận của Circle giảm mạnh.
Ngoài ra, với ngày càng nhiều tổ chức tài chính truyền thống tham gia, cộng với việc một số stablecoin mới nổi bắt đầu trả lãi cho người nắm giữ, mô hình "tài trợ không lãi suất" của Circle sẽ phải đối mặt với thách thức, có thể mất thêm thị phần của stablecoin tuân thủ.
Trong trường hợp này, nếu Circle chỉ dựa vào doanh thu từ quỹ dự trữ thì sẽ khó duy trì được giá trị thị trường cao hơn.
Để đối phó với thách thức này, Circle đã đề xuất các giải pháp sau:
Tăng tốc quảng bá Circle Payments Network: Circle đã ra mắt Circle Payments Network vào tháng 5 năm 2025, nhằm mục đích sử dụng USDC để cung cấp dịch vụ thanh toán xuyên biên giới tức thời và chi phí thấp, kết nối ngân hàng, ví kỹ thuật số và các nhà cung cấp dịch vụ thanh toán.
Phát triển dịch vụ gia tăng: Phát triển công cụ lưu trữ USDC và quản lý tài sản, nhắm đến khách hàng tổ chức (như quỹ tiền điện tử, ngân hàng), thu phí quản lý.
Khám phá stablecoin không phải USD và thị trường mới nổi: Circle đã phát hành EURC (stablecoin neo euro) và dự định thúc đẩy USDC và EURC tại châu Á và Mỹ Latinh, triển vọng tăng trưởng của những thị trường mới này rất khả quan.
2. Chi phí vận hành cao
60% doanh thu của Circle được sử dụng để trả cho một nền tảng giao dịch, chủ yếu là chi phí phân phối và chi phí quảng bá. Tỷ lệ chia sẻ cao như vậy là một gánh nặng nặng nề đối với Circle.
Mô hình chia sẻ này liên quan đến lịch sử phát triển của USDC. Circle và một nền tảng giao dịch là đồng sáng lập của USDC. Circle chịu trách nhiệm phát hành USDC và quản lý tài sản dự trữ, trong khi nền tảng giao dịch cung cấp kênh phân phối, hỗ trợ kỹ thuật và tiếp thị, cả hai bên chia sẻ doanh thu từ dự trữ USDC (chủ yếu là lãi suất trái phiếu Mỹ) dựa trên thỏa thuận.
Khi USDC mới ra mắt vào năm 2018, thương hiệu và khả năng phân phối của Circle còn yếu, dựa vào vị thế sàn giao dịch của một nền tảng giao dịch nào đó và mạng lưới người dùng để nhanh chóng mở rộng thị phần USDC, vì vậy nền tảng giao dịch đó chiếm ưu thế trong sự hợp tác.
Một nền tảng giao dịch với tư cách là sàn giao dịch tuân thủ quy định hàng đầu của Mỹ, có khả năng thương lượng mạnh mẽ. Hơn nữa, trong một thời gian dài, khối lượng lưu thông và khối lượng giao dịch của USDC phụ thuộc cao vào cơ sở hạ tầng của nền tảng giao dịch này, Circle khó có thể thoát khỏi sự phụ thuộc này trong thời gian ngắn.
Ví dụ, vào năm 2024, dựa trên tổng lưu thông 32 tỷ, một nền tảng giao dịch đã đóng góp khoảng 50%-60% lưu thông của USDC, tương đương khoảng 16-19.2 tỷ USD.
Một điều khoản đáng chú ý trong thỏa thuận hợp tác giữa Circle và một nền tảng giao dịch nào đó là: nếu Circle không thể phân chia lợi nhuận cho nền tảng giao dịch đó trong một số trường hợp, hoặc gặp vấn đề về quy định, nền tảng giao dịch đó có quyền tự trở thành nhà phát hành USDC, có thể tiếp quản USDC và tự trở thành nhà phát hành.
Dù hiện tại USDC được phát hành và vận hành hoàn toàn bởi Circle, nhưng một nền tảng giao dịch vẫn đóng vai trò quan trọng.
Circle nhận thức được rủi ro lâu dài của việc chia sẻ lợi nhuận cao, đã thực hiện một số biện pháp như đàm phán lại thỏa thuận chia sẻ lợi nhuận và tự xây dựng kênh phân phối.
Việc đàm phán lại thỏa thuận phân chia lợi nhuận gặp một số khó khăn, vì bị ràng buộc bởi các thỏa thuận pháp lý, Circle khó có thể dễ dàng thoát khỏi những hạn chế này.
Và tự xây dựng kênh phân phối là một hướng có thể giảm bớt áp lực lợi nhuận từ chia sẻ cao một cách hiệu quả.
3. Biến động lợi nhuận
Không thể phủ nhận rằng quy mô vốn hóa thị trường của stablecoin có mối liên hệ cao với sự biến động chu kỳ của ngành công nghiệp tiền điện tử.
Sự luân phiên giữa bò và gấu trên thị trường tiền điện tử ảnh hưởng trực tiếp đến quy mô của toàn bộ thị trường Stablecoin.
Circle trong năm 2022 đã lỗ ròng 768,8 triệu USD, chủ yếu là do ảnh hưởng của thị trường gấu tiền điện tử;
Lợi nhuận 267,6 triệu USD vào năm 2023, nhờ vào việc kiểm soát chi phí và lãi suất tăng.
Lợi nhuận năm 2024 giảm xuống còn 155,7 triệu đô la Mỹ là do chi phí phân phối tăng vọt.
Nhìn lại sự thay đổi trong lượng phát hành USDC, chúng ta có thể thấy một vài điểm mấu chốt:
Mùa hè DeFi năm 2020, khối lượng phát hành USDC đạt 55 tỷ đô la.
Năm 2022, một loại Stablecoin đã sụp đổ, khiến một lượng lớn tiền đổ vào USDC, giúp nó duy trì giá trị thị trường ở mức cao trong một thời gian dài ngay cả trong thị trường gấu của ngành công nghiệp tiền điện tử.
Sự trỗi dậy mạnh mẽ của một blockchain vào đầu năm 2023 đã khiến USDC có sự tăng trưởng tốt so với các Stablecoin khác.
Vào tháng 3 năm 2023, một ngân hàng nào đó đã gặp khủng hoảng, cộng với chính sách quản lý không thuận lợi từ các cơ quan quản lý của Mỹ, lượng phát hành USDC đã giảm khoảng 30%, và đến cuối năm 2023, mức giảm đã đạt khoảng 50%.
Một chính trị gia sau khi thắng cử, stablecoin lại bắt đầu tăng trưởng, USDC đã tăng lên quy mô hơn sáu trăm tỷ đô la, tổng thể tăng trưởng 80%.
Như vậy, có thể thấy rằng chu kỳ tăng giảm của thị trường tiền điện tử rất quan trọng đối với sự phát triển của Stablecoin, một yếu tố quan trọng khác là ảnh hưởng của chính sách đối với Stablecoin có điểm bán hàng chính là tính tuân thủ, đặc biệt là các Stablecoin tuân thủ như USDC.
Để giảm bớt sự biến động lợi nhuận, Circle cần giải quyết hai vấn đề đầu tiên: một mặt là đa dạng hóa doanh thu để giảm sự phụ thuộc vào lãi suất, mặt khác là tối ưu hóa chi phí để ổn định tỷ suất lợi nhuận.
Điều quan trọng hơn là Circle có thể tận dụng lợi thế tuân thủ để củng cố vị thế thị trường và ứng phó với biến động của thị trường tiền điện tử.
Tóm tắt
Stablecoin có thể nói là một cuộc cách mạng đối với hệ thống tài chính truyền thống.
Stablecoin có tiềm năng thay thế SWIFT, thanh toán của ngân hàng và hệ thống ngoại hối, trở thành thành phần quan trọng của cơ sở hạ tầng tài chính mới.
Tầm nhìn của Circle không chỉ giới hạn ở việc phát hành Stablecoin, mà còn xây dựng một hệ thống tài chính hoàn toàn mới, USDC là cốt lõi của hệ thống tài chính mới này.
Tuy nhiên, Circle cũng đối mặt với nhiều thách thức, đặc biệt là ba vấn đề đã đề cập ở trên, tất cả đều cần Circle giải quyết.
Dù kết quả ra sao, việc niêm yết của Circle đã tạo ra một tiêu chuẩn cho ngành công nghiệp tiền điện tử, đang khuyến khích nhiều người theo dõi stablecoin hơn. Chúng ta nên tiếp tục theo dõi cuộc cách mạng trong hệ thống tài chính này.