深入剖析MicroStrategy的商业模式:机遇与挑战并存

上周我们讨论了Lido在监管环境变化中的潜在收益,希望能帮助大家把握这波"买入传言"的交易机会。本周我们来探讨一个有趣的话题 - MicroStrategy的热度,很多业内人士对这家公司的运营模式进行了评论。经过消化和深入研究,我有一些自己的看法,想与大家分享。

我认为MicroStrategy股价上涨的原因在于"戴维斯双击"效应。通过融资购买BTC的业务设计,公司将BTC的增值与自身盈利绑定,并通过创新的金融市场融资渠道获得资金杠杆,使公司具备了超越单纯持有BTC带来的盈利增长能力。同时,随着持仓量的扩大,公司获得了一定的BTC定价权,进一步强化了这种盈利增长预期。

然而,其风险也源于此。当BTC行情出现震荡或反转时,BTC的盈利增长将停滞。同时,受公司经营支出和债务压力影响,MicroStrategy的融资能力将大幅下降,进而影响盈利增长预期。届时,除非有新的推动力能够进一步推高BTC价格,否则MSTR股价相对BTC持仓的正溢价将快速收敛,这个过程就是所谓的"戴维斯双杀"。

戴维斯双击与双杀的概念

"戴维斯双击"通常用于描述在良好经济环境下,企业因两个因素而出现股价大幅上涨的现象:

1. 公司盈利增长:公司实现强劲盈利增长,或业务模式、管理等方面优化导致利润提升。

2. 估值扩张:市场对公司前景更加看好,投资者愿意支付更高价格,推动股票估值提升。

而"戴维斯双杀"则相反,描述两个负面因素共同作用导致股价快速下跌:

1. 公司盈利下降:盈利能力下降,可能源于收入减少、成本上升、管理失误等。

2. 估值收缩:由于盈利下降或市场前景变差,投资者信心下降,导致估值倍数下降。

MSTR高溢价的形成及其商业模式核心

MicroStrategy将业务重心从传统软件转向融资购买BTC。这意味着公司盈利主要来自通过稀释股权和发债获得资金购买BTC所带来的资本利得。随着BTC增值,所有投资者的股东权益相应增加。

MSTR与其他BTC ETF的区别在于其融资能力带来的杠杆效应。投资者对公司未来盈利增长的预期源于其融资能力增长带来的杠杆收益。只要MSTR维持相对其持有BTC总价值的正溢价状态,无论股权融资还是可转债融资,都会进一步增加每股权益。

因此,对Michael Saylor而言,维护MSTR市值与其持有BTC价值间的正溢价是商业模式成立的核心。他的最优策略是在维护这个溢价的同时不断融资,增加市占率,获得更多对BTC的定价权。而定价权的增强又会增强投资者在高市盈率下对未来成长的信心,从而促进融资。

MicroStrategy给行业带来的风险

MicroStrategy的商业模式可能会显著增加BTC价格的波动性,充当波动放大器。当BTC进入高位震荡期时,"戴维斯双杀"效应可能开始显现。

当BTC增长放缓,进入振荡阶段,MicroStrategy的盈利将不断降低,甚至归零。固定的经营成本和融资成本会进一步缩小企业盈利,甚至导致亏损。这种震荡将不断消磨市场对BTC价格发展的信心,进而质疑MicroStrategy的融资能力,打击其盈利增长预期。在这两者的共振下,MSTR的正溢价将快速收敛。

为维护商业模式,Michael Saylor必须维持正溢价状态。因此,通过出售BTC换回资金回购股票成为必要操作,这也标志着MicroStrategy开始出售其首批BTC的时刻。

考虑到Michael Saylor目前的持股比例不高(约10%),公司的长远价值远高于其持有的BTC价值。在震荡阶段出售BTC回购股票可以在MSTR市盈率低估时增加每股权益,有利于后续发展。

然而,当MicroStrategy开始抛售BTC时,可能加速BTC价格下跌,进一步恶化投资者对公司盈利增长的预期,导致溢价率进一步走低,形成恶性循环。

MicroStrategy可转债的潜在风险

尽管MicroStrategy的可转债在短期内没有偿付风险,但其债务风险可能通过股价提前反馈。可转债的持有者(主要是对冲基金)通过Delta对冲策略来管理风险。

当MSTR股价下跌时,为了动态对冲Delta,对冲基金会卖空更多MSTR股票,进一步打压股价,对正溢价产生负面影响,从而影响整个商业模式。因此,债券端的风险可能会通过股价提前反馈。

当然,在MSTR上行趋势中,对冲基金会购入更多MSTR股票,这是一把双刃剑。总的来说,MicroStrategy的商业模式充满机遇与挑战,需要谨慎权衡其中的风险与收益。