Thị trường tài sản kỹ thuật số toàn cầu đón nhận chu kỳ tăng lên mới do quy định.

Với việc Mỹ và Hồng Kông lần lượt đưa ra các dự thảo luật liên quan đến stablecoin, thị trường tài sản kỹ thuật số toàn cầu chính thức bước vào một chu kỳ tăng lên mới được thúc đẩy bởi quy định. Những quy định này không chỉ lấp đầy khoảng trống trong quản lý stablecoin gắn với tài sản fiat, mà còn cung cấp cho thị trường một khuôn khổ tuân thủ rõ ràng, bao gồm cách ly tài sản dự trữ, đảm bảo khả năng mua lại và các yêu cầu về tuân thủ chống rửa tiền, từ đó giảm thiểu hiệu quả rủi ro hệ thống.

Bài viết này sẽ phân tích sâu về khung pháp lý cốt lõi của hai dự luật, kết hợp dự đoán định lượng, hệ thống hóa triển vọng về quỹ đạo tăng lên của tài sản kỹ thuật số ổn định bằng đô la trong mười năm tới và hiệu ứng tái cấu trúc của nó đối với hệ sinh thái chuỗi công.

Một, động lực tăng lên của stablecoin USD dưới dự luật GENIUS của Mỹ và suy diễn định lượng

Đạo luật GENIUS (Hướng dẫn và Thành lập Đổi mới Quốc gia cho Đạo luật Stablecoins của Hoa Kỳ) được Thượng viện Hoa Kỳ thông qua vào tháng 5 năm 2025 đánh dấu một bước tiến quan trọng trong việc quản lý stablecoin tại Hoa Kỳ. Đạo luật này thiết lập một khuôn khổ quản lý chi tiết cho các nhà phát hành stablecoin, yêu cầu các nhà phát hành stablecoin phải giữ ít nhất 1:1 được hỗ trợ bởi các tài sản có tính thanh khoản cao như tiền mặt USD, trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn hoặc quỹ thị trường tiền tệ của chính phủ, và phải chịu kiểm toán định kỳ, tuân thủ các yêu cầu về chống rửa tiền (AML) và hiểu biết về khách hàng (KYC). Ngoài ra, đạo luật cấm các stablecoin cung cấp lợi suất lãi suất, hạn chế các nhà phát hành nước ngoài tham gia thị trường Hoa Kỳ, và làm rõ rằng stablecoin không phải là chứng khoán cũng không phải là hàng hóa, từ đó cung cấp một vị trí pháp lý rõ ràng cho tài sản kỹ thuật số. Luật này nhằm tăng cường bảo vệ người tiêu dùng, ngăn ngừa rủi ro tài chính, đồng thời cung cấp một môi trường quản lý ổn định cho đổi mới tài chính công nghệ.

Việc thực thi dự luật GENIUS dự kiến sẽ có ảnh hưởng sâu rộng đến cấu trúc thị trường tiền điện tử toàn cầu. Đầu tiên, việc đầu tư vào tài sản đô la có tính thanh khoản cao không cho phép sinh lãi sẽ trực tiếp có lợi cho việc phát hành trái phiếu chính phủ Mỹ, thúc đẩy stablecoin trở thành kênh phân phối quan trọng cho trái phiếu chính phủ Mỹ. Cơ chế này không chỉ giảm bớt áp lực tài chính từ thâm hụt ngân sách của Mỹ, mà còn củng cố vị thế thanh toán quốc tế của đồng đô la thông qua các kênh tiền kỹ thuật số. Thứ hai, khung quy định rõ ràng có thể thu hút nhiều tổ chức tài chính và công ty công nghệ tham gia vào lĩnh vực stablecoin, thúc đẩy đổi mới và nâng cao hiệu quả của hệ thống thanh toán. Tuy nhiên, dự luật cũng gây ra một số tranh cãi, chẳng hạn như xung đột lợi ích tiềm ẩn do gia đình Trump tham gia vào ngành công nghiệp tiền điện tử, cũng như các vấn đề phối hợp quy định quốc tế có thể phát sinh từ việc hạn chế các nhà phát hành nước ngoài. Mặc dù vậy, dự luật GENIUS cung cấp cơ sở pháp lý cho sự phát triển của stablecoin, đánh dấu một bước tiến quan trọng của Mỹ trong cuộc cạnh tranh về quy định tài sản kỹ thuật số toàn cầu.

Theo dự báo của một tổ chức tài chính, trong kịch bản con đường quản lý được làm rõ, tổng giá trị thị trường stablecoin toàn cầu sẽ tăng lên từ 230 tỷ USD vào năm 2025 lên 1,6 nghìn tỷ USD vào năm 2030. Đáng chú ý là dự báo này ẩn chứa hai giả định chính: thứ nhất, stablecoin tuân thủ quy định sẽ tăng tốc thay thế các kênh thanh toán xuyên biên giới truyền thống, tiết kiệm khoảng 40 tỷ USD chi phí chuyển tiền quốc tế mỗi năm; thứ hai, lượng stablecoin bị khóa trong các giao thức DeFi sẽ vượt qua 500 tỷ USD, trở thành lớp thanh khoản cơ bản của tài chính phi tập trung.

Hai, sự phân định khác biệt trong khung quản lý stablecoin của Hồng Kông

Chính phủ Đặc khu Hành chính Hồng Kông gần đây đã phát hành "Quy định về Stablecoin", đánh dấu một bước tiến quan trọng trong việc bố trí hệ thống trong lĩnh vực Web3.0. Quy định này thiết lập chế độ cấp phép cho việc phát hành stablecoin, yêu cầu các nhà phát hành phải được Ủy ban Quản lý Tài chính Hồng Kông (HKMA) cấp phép và đáp ứng các yêu cầu nghiêm ngặt về quản lý tài sản dự trữ, cơ chế đổi lại và kiểm soát rủi ro. Ngoài ra, Hồng Kông còn có kế hoạch triển khai chế độ cấp phép kép cho giao dịch ngoài sàn (OTC) và dịch vụ lưu ký trong vòng hai năm tới, nhằm hoàn thiện hệ thống quản lý toàn bộ chuỗi cho tài sản ảo. Những biện pháp này nhằm tăng cường bảo vệ nhà đầu tư, nâng cao tính minh bạch của thị trường và củng cố vị thế của Hồng Kông như một trung tâm tài sản kỹ thuật số toàn cầu.

Ngân hàng Trung ương Hồng Kông dự định phát hành hướng dẫn vận hành về việc mã hóa tài sản thực (RWA) vào năm 2025, thúc đẩy quá trình mã hóa tài sản truyền thống trên chuỗi như trái phiếu, bất động sản và hàng hóa. Thông qua công nghệ hợp đồng thông minh, thực hiện các chức năng như phân phối cổ tức tự động, phân phối lãi suất, Hồng Kông cam kết xây dựng một hệ sinh thái đổi mới kết hợp tài chính truyền thống và công nghệ blockchain, mở ra không gian ứng dụng rộng lớn hơn cho sự phát triển của Web3.0. Dưới cấu trúc quản lý của Hồng Kông, việc phát hành stablecoin sẽ thể hiện sự phát triển thịnh vượng với đa dạng loại tiền tệ và nhiều tình huống, củng cố thêm vị thế của Hồng Kông như một trung tâm tài chính công nghệ.

Dự thảo quy định về stablecoin của Hồng Kông mặc dù tham khảo logic quản lý của Mỹ, nhưng trong các chi tiết thực hiện lại cho thấy sự khác biệt rõ rệt:

1. Chủ thể phát hành: Mỹ chỉ cho phép các ngân hàng hoặc các tổ chức tài chính phi ngân hàng được phê duyệt phát hành, trong khi Hồng Kông không có giới hạn đặc biệt đối với chủ thể phát hành.
2. Tài sản dự trữ: Mỹ yêu cầu 100% tiền mặt bằng đô la Mỹ hoặc trái phiếu chính phủ ngắn hạn, Hồng Kông cho phép các tài sản có tính thanh khoản cao rộng rãi hơn.
3. Lãi suất: Hoa Kỳ cấm trả lãi suất, Hồng Kông không có quy định rõ ràng.
4. Nhà phát hành nước ngoài: Hoa Kỳ hạn chế nhà phát hành nước ngoài vào thị trường, Hồng Kông không có hạn chế đặc biệt nào.
5. Phân loại pháp lý: Mỹ xác định rõ stablecoin không phải là chứng khoán hay hàng hóa, Hồng Kông chưa xác định rõ.

Ba, sự tiến triển của cấu trúc stablecoin toàn cầu dưới sự cạnh tranh và quản lý

（一）Hiệu ứng tăng lên của đồng tiền ổn định đô la Mỹ với tư cách là tiền tệ dự trữ toàn cầu

Dưới khuôn khổ quy định được thiết lập bởi Đạo luật GENIUS, stablecoin thanh toán phải được đảm bảo bằng trái phiếu kho bạc Mỹ, quy định này mang lại ý nghĩa chiến lược cho stablecoin USD vượt ra ngoài phạm vi tiền kỹ thuật số. Về bản chất, các stablecoin này đã trở thành một kênh phân phối mới cho trái phiếu kho bạc Mỹ, xây dựng một hệ thống tuần hoàn vốn độc đáo trên toàn cầu: khi người dùng toàn cầu mua stablecoin được định giá bằng đô la, tổ chức phát hành cần phân bổ số tiền tương ứng thành tài sản trái phiếu kho bạc, điều này không chỉ thực hiện việc dòng tiền quay trở lại Bộ Tài chính Mỹ, mà còn vô hình củng cố độ rộng sử dụng đô la trên toàn cầu. Cơ chế này có thể được coi là sự mở rộng toàn cầu của cơ sở hạ tầng tài chính đô la.

Từ góc độ thanh toán quốc tế, sự xuất hiện của stablecoin đánh dấu sự chuyển đổi mô hình của hệ thống thanh toán đô la Mỹ. Trong mô hình truyền thống, dòng chảy xuyên biên giới của đô la Mỹ phụ thuộc cao vào các mạng lưới thanh toán giữa các ngân hàng như SWIFT, trong khi stablecoin dựa trên blockchain lại được nhúng trực tiếp vào các hệ thống thanh toán phân tán tương thích dưới dạng "đô la trên chuỗi". Đột phá công nghệ này khiến khả năng thanh toán đô la không còn giới hạn trong các tổ chức tài chính truyền thống. Điều này không chỉ mở rộng các kịch bản sử dụng quốc tế của đô la, mà còn đại diện cho sự hiện đại hóa trong chủ quyền thanh toán đô la trong kỷ nguyên số, củng cố thêm vị trí cốt lõi của nó trong hệ thống tiền tệ toàn cầu.

（二）thách thức phối hợp quản lý ở châu Á giữa Hồng Kông và Singapore

Mặc dù Hồng Kông là nơi tiên phong thiết lập hệ thống giấy phép stablecoin, nhưng Cơ quan Quản lý Tiền tệ Singapore (MAS) đã đồng thời giới thiệu "hộp cát stablecoin" cho phép phát hành thử nghiệm các token gắn liền với các loại tiền tệ pháp định hiện có. Sự chênh lệch trong quy định giữa hai nơi có thể dẫn đến hành vi "lựa chọn quy định" của các nhà phát hành, cần thiết lập tiêu chuẩn kiểm toán dự trữ thống nhất và cơ chế chia sẻ thông tin chống rửa tiền thông qua Diễn đàn Quản lý Tài chính ASEAN.

Hồng Kông và Singapore mặc dù có mục tiêu gần giống nhau trong chính sách quản lý stablecoin, nhưng lộ trình thực hiện lại thể hiện sự khác biệt rõ rệt. Hồng Kông áp dụng tư duy quản lý thận trọng và siết chặt, cơ quan tiền tệ dự kiến sẽ thiết lập hệ thống giấy phép stablecoin hợp pháp, định vị stablecoin như "thay thế cho ngân hàng ảo", và tuân thủ nghiêm ngặt khung quản lý tài chính truyền thống. Ngược lại, Singapore lại giữ quan điểm quản lý thử nghiệm, cho phép những thử nghiệm đổi mới liên kết token kỹ thuật số với tiền pháp định, tạo không gian linh hoạt cho đổi mới công nghệ và mô hình kinh doanh, tổng thể áp dụng thái độ quản lý chấp nhận sai sót và thử nghiệm.

Sự khác biệt trong quy định này có thể dẫn đến việc các tổ chức phát hành chọn cách đăng ký để né tránh sự kiểm tra nghiêm ngặt, hoặc tận dụng sự khác biệt trong tiêu chuẩn quy định để thực hiện các hoạt động chênh lệch giá, từ đó làm suy yếu hiệu lực kiểm tra của cơ chế gắn kết với tiền pháp định. Về lâu dài, nếu thiếu sự phối hợp, sự phân hóa này có thể phá hủy tính công bằng trong quy định và tính nhất quán về chính sách, thậm chí gây ra rủi ro cạnh tranh quy định khu vực, khiến hai nơi rơi vào cạnh tranh nội bộ. Hơn nữa, sự không thống nhất về tiêu chuẩn quy định có thể làm suy yếu quyền phát ngôn của châu Á trong hệ thống stablecoin toàn cầu, từ đó ảnh hưởng đến khả năng cạnh tranh của Hong Kong và Singapore với tư cách là trung tâm tài chính quốc tế.

Hai cơ quan quản lý ở hai địa phương cần tăng cường phối hợp chính sách, tìm kiếm sự cân bằng tốt hơn giữa việc phòng ngừa rủi ro hệ thống và khuyến khích đổi mới tài chính, nhằm nâng cao ảnh hưởng tổng thể của châu Á trong quản trị tài chính kỹ thuật số toàn cầu.

Kết luận: Sự rõ ràng trong quản lý đã mở ra một thập kỷ vàng cho stablecoin

Việc thực hiện đồng thời dự luật GENIUS của Mỹ và dự thảo quy định của Hồng Kông đánh dấu sự chuyển mình từ việc quản lý tài sản kỹ thuật số một cách phân mảnh sang một hệ thống hóa. Stablecoin đô la tuân thủ quy định sẽ đạt được sự tăng lên về quy mô trong vòng mười năm tới, trở thành cầu nối cốt lõi kết nối tài chính truyền thống với hệ sinh thái tiền điện tử. Sự tiến hóa công nghệ của hạ tầng chuỗi công cộng sẽ quyết định xem nó có thể thu được lợi ích giá trị tối đa trong khuôn khổ quản lý hay không. Đối với các nhà phát hành, việc xây dựng một hệ thống stablecoin tương thích nhiều chuỗi, nhiều loại tiền tệ và nhiều quy định sẽ là chiến lược then chốt để giành chiến thắng trong cuộc cạnh tranh của thập kỷ tới.