SECが取り締まった仮想通貨詐欺:グリーンユナイテッドのケースの詳細な分析

1. ケース概要:巧妙に作られた暗号詐欺

2023年、アメリカ証券取引委員会はGreen United LLCに対して訴訟を起こし、"Green Boxes"暗号化マイニングマシンの販売を通じて大規模な目薬を実施したとして、関与額は1800万ドルに達するとしています。2024年9月23日、裁判官Ann Marie McIff Allenは判決を下し、Green Boxesと保管契約が証券を構成することを認定し、規制当局の処罰要求を支持しました。

この目薬の核心は、一見完璧な投資の罠を構築することにあります：投資家は3000ドルを支払ってマイニングマシンを購入した後、毎月100ドルの利益が得られると約束され、年利回りは40%-100%に達します。しかし、実際にはGreen Unitedはマイニングマシンを実際のマイニングに使用せず、未マイニングの"GREEN"トークンを購入することで利益を偽装しており、これらのトークンは最終的に二次市場の流動性が不足するために価値を失います。

Green Unitedのビジネスモデルは非常に惑わしい：ハードウェア販売を口実に、ホスティング契約を通じて投資家をデプスに結びつける。契約に基づき、会社は「すべての作業を完了する」と主張し、期待されるリターンを実現するとしている。この「約束+コントロール」のモデルが事件の争点の核心となった。裁判所はマイニングマシンの販売とホスティング契約の組み合わせが証券取引を構成し、1946年のHowey事件の投資契約の定義に該当すると認定した。この判決は被告の抗弁を覆すだけでなく、暗号化マイニングマシンを証券規制の範囲に明確に含めることとなった。

2. 論点：なぜマイニングマシンの取引は証券と見なされるのか？

2.1 ハウイーテストの適用

Howeyテストによって確立された投資契約の4つの要素には、資金の投入、共同事業、期待される利益、他者の努力から得られる利益が含まれます。Green Unitedの弁護の核心は、マイニング機器が「エンドユーザー用の商品」としての属性を強調することであり、ホスティング契約における収益の約束は証券の発行ではなく商業的なインセンティブに属すると主張しています。しかし、アレン判事は透過的な審査を通じて、支配権と収益源の関連性が商品取引の範囲を超えており、マイニング機器の取引を共同事業の範疇に含めると認定しました。

裁判官の具体的な判断は以下の通りです：

1. 資金投入：投資家は3000ドルを支払ってマイニングマシンを購入し、資金投入要素に適合します。
2. 共同事業：投資者の収益はGreen Unitedによるシステムの制御と操作に依存し、投資者と発起人の間に共同事業が形成されます。
3. 利益期待：40%-100%の超高リターンを約束し、通常のビジネス投資のリターンを大きく上回ります。
4. 他人努力：Green Unitedは"すべての作業を完了する"ことを約束しており、投資者は運営に参加する必要がなく、利益は完全に発起人の努力に依存しています。

2.2 法曹界による多様な解釈

裁判所が判決を下したにもかかわらず、法律界ではこの案件について意見が分かれています。ある見解は、これは特定の目薬であり、SECの告発はGreen Unitedの虚偽の宣伝と保管契約の設計に向けられているものであり、マイニング機器の販売そのものを否定するものではないとしています。

支持者は、本件がHoweyテストの「実質は形式に優先する」という核心的な要義を体現していると考えています。マイニングマシンは実物商品ですが、収益モデルにおいて発起人がシステムに対して絶対的なコントロールを持ち、利益との強い関連性があることは、「共同事業」の実質的な特性を構成しています。一方、反対者は、このロジックが成立すれば、すべての収益の約束を伴うハードウェアの販売が証券と見なされる可能性があり、法律の適用範囲があいまいになると警告しています。

このような相違は、暗号資産の規制が直面している深層的な課題を反映しています：投資家を保護しつつ、技術革新を促進するためのバランスをどのように求めるか？今後は、司法判例を通じて基準をさらに明確にする必要があります。たとえば、商品販売に収益の約束が伴う場合、"分散型運営"および"リスクの共有"などの条件を同時に満たす必要があり、これにより証券属性を排除することができます。

2.3 その他の暗号資産の証券的定性ケース

Ripple案件において、裁判所はHoweyテストに基づき、機関投資家向けのXRP販売が証券の定義に該当すると認定しました。Rippleはパンフレットを通じてXRPの価値を自社の発展に結びつけ、投資家の購入行動は共同企業への資金投入を構成し、利益の期待は完全にRippleチームの技術開発とマーケティングに依存しています。

Terraform案において、裁判所はUSTとLUNAが証券の定義に該当すると認定し、その核心的な根拠は「利益は他者の努力から生じる」という基準である。USTはアルゴリズムによる安定化メカニズムを採用しているが、Terraformは継続的な情報開示と創業者の公の立場により、投資家に「利益はTerraチームの努力から生じる」という合理的な期待を形成させた。

3. 暗号資産証券の定性的な将来見通し

Green Unitedは、ホスティング契約を通じてマイニングマシンの収益を金融属性に異化し、投資者が実質的に参加しているのは発起人の操作に依存する"共同事業"であり、ハードウェアとしてのマイニングマシン自体ではない。短期的には、この案件は詐欺的にパッケージされた暗号化プロジェクトの行為に対して威嚇効果を持ち、投資者の利益を守るのに寄与する。長期的には、この案件は証券規制の枠組みの進化を促進するのに役立つ。

暗号化資産やスマートコントラクトなど新技術の登場に伴い、従来の金融シーンが変革を迎えており、単純にハウイーテストを適用するだけでは規制のニーズを満たすことができなくなっています。今後はプロジェクトの具体的な形式を動的に考慮し、技術革新と法に基づく規制の関係をバランスさせる必要があります。暗号化市場の健全な発展は、法的理性と技術的論理の深い対話に依存しており、暗号化資産の証券化の将来の姿が、さまざまなケースを通じて徐々に展開されています。