ステーブルコインの未来:三重のジレンマと進化の道

デジタル資産の波の中で、ステーブルコインは間違いなく近年最も注目を集める革新の一つです。彼らは法定通貨に連動することを約束し、波乱の暗号世界の中で価値の「避難所」を構築し、徐々に分散型金融およびグローバルな支払いの重要なインフラストラクチャーとなっています。その時価総額はゼロから数千億ドルへの飛躍を遂げ、新しい形態の通貨の台頭を予示しているようです。

しかし、国際決済銀行(BIS)は、その2025年5月の経済報告書で厳しい警告を発しました。BISは、ステーブルコインは真の通貨ではなく、その繁栄するエコシステムの背後には、金融システム全体を揺るがす可能性のあるシステミックリスクが潜んでいると指摘しています。この見解は、私たちにステーブルコインの本質を再考させるものです。

本稿ではBISレポートを深く解読し、そこで提唱されている通貨「三重門」理論に焦点を当てます。すなわち、信頼できる通貨システムは、単一性、弾力性、完全性という三つの試練を通過しなければなりません。具体的な事例を交えながら、ステーブルコインがこの三重門の前で直面している困難を分析し、通貨のデジタル化の未来の進展について考察します。

! ブームの下での冷静な思考:トリプルゲートのジレンマの下で、安定性はどこへ行くべきか?

最初の扉:団結の難しさ

通貨の「単一性」は現代金融システムの基石であり、いつでもどこでも1単位の通貨の価値は別の単位の面値と正確に等しいべきであることを意味します。簡潔に言えば、「1元は永遠に1元である」ということです。この価値の恒常的な統一は、通貨が会計単位、交換媒体、価値の保存という3つの機能を果たすための根本的な前提です。

BISは、ステーブルコインの価値のアンカー機構に先天的な欠陥が存在し、法定通貨との1:1の交換を根本的に保証することができないと考えています。その信頼は国家の信用からではなく、民間発行者の商業信用、準備資産の質と透明性に依存しており、これにより常に"デカップリング"のリスクに直面しています。

最近の痛ましい教訓は問題を十分に示しています。アルゴリズムステーブルコインUSTの崩壊事件は、短期間で価値がゼロになり、数百億ドルの時価総額を消し去りました。これは、信頼の連鎖が断たれたときに「安定」がいかに脆弱であるかを生き生きと示しています。資産担保型ステーブルコインであっても、その準備資産の構成、監査、流動性は常に疑問視されています。したがって、ステーブルコインは「単一性」という第一の門の前で、すでに困難な状況にあります。

第二の門:レジリエンスの死

もし「単一性」が通貨の「質」に関わるとすれば、「弾性」は通貨の「量」に関わる。通貨の「弾性」とは、金融システムが経済活動の実際の需要に応じて、動的に信用を創造し縮小する能力を指す。これは現代市場経済が自己調整し、持続的に成長するための重要なエンジンである。

BISは、ステーブルコイン、特に100％の高品質流動性資産を準備金として持つことを標榜するステーブルコインが、実際には「ナロー・バンキング」モデルであると指摘しています。このモデルは、ユーザーの資金を完全に安全な準備資産の保持に使用し、貸し出しを行いません。安全に聞こえますが、通貨の「弾力性」を完全に犠牲にする代償が伴います。

この「非弾力的」特性は、その自己発展を制限するだけでなく、既存の金融システムに潜在的な衝撃をもたらします。もし大量の資金が商業銀行システムから流出し、ステーブルコインを保有することになれば、銀行が貸し出しに利用できる資金が直接減少し、信用創造能力が萎縮します。これにより、信用の引き締めが引き起こされ、資金調達コストが上昇し、最終的には資金支援を最も必要とする中小企業やイノベーション活動に悪影響を及ぼす可能性があります。

! ブームの下での冷静な思考:トリプルゲートのジレンマの下で、安定性はどこへ行くべきか?

第三の門:誠実さの欠如

通貨の「完全性」は金融システムの「セーフティネット」です。それは、支払いシステムが安全で効率的であり、マネーロンダリング、テロ資金調達、脱税などの違法活動を効果的に防止できることを要求します。その背後には、金融活動の合法性と適合性を確保するために、健全な法的枠組み、明確な権限と責任の分担、強力な監督執行能力が必要です。

BISは、ステーブルコインの基盤技術アーキテクチャが金融の「完全性」に対して深刻な課題をもたらすと見なしています。核心的な問題は匿名性と分散化の特性にあり、これが従来の金融規制手段が効果を発揮しにくくしています。

それに対して、従来の国際銀行送金は効率が悪く、費用が高いですが、その利点は各取引が厳密な規制ネットワーク内にあることです。送金銀行、受取銀行、そして仲介銀行はそれぞれの国の法律を遵守し、取引双方の身分を確認し、疑わしい取引を規制当局に報告しなければなりません。このシステムは重厚ですが、世界の金融システムの「完全性」を確保するための基盤を提供しています。

ステーブルコインの技術特性は根本的にこの仲介機関に基づく規制モデルに挑戦しています。これが、世界の規制当局がそれに対して高度な警戒を維持し、常に包括的な規制フレームワークに組み込むよう呼びかけている根本的な理由です。金融犯罪を効果的に防止できない通貨システムは、どんなに技術が進んでいても、社会と政府の最終的な信頼を得ることはできません。

補足的な考察:BISフレームワーク外の考慮

1. ステーブルコインの技術的脆弱性

経済学的な観点からの三大挑戦に加えて、ステーブルコインは技術的な面でも完璧ではありません。その運用はインターネットと基盤となるブロックチェーンネットワークに高度に依存しています。これは、大規模なネットワーク中断、海底ケーブルの故障、大規模な電力の麻痺、または特定のネットワーク攻撃が発生した場合、全体のステーブルコインシステムが停止または崩壊する可能性があることを意味します。この外部インフラへの絶対的な依存は、従来の金融システムと比較しての顕著な弱点です。

より長期的な脅威は、最先端技術の破壊的な影響から来ています。例えば、量子コンピューティングの成熟は、既存のほとんどの公的鍵暗号アルゴリズムに致命的な打撃を与える可能性があります。一度ブロックチェーンアカウントのプライベートキーの安全を保護する暗号システムが破られれば、デジタル資産の世界の安全の礎が失われてしまいます。現在のところ、これはまだ遠いように見えますが、世界的な価値の流れを支えることを目指す通貨システムにとっては、直面しなければならない根本的な安全リスクです。

2. ステーブルコインが金融システムに与える現実的な影響と"天井"

ステーブルコインの台頭は、新しい資産クラスを生み出しただけでなく、伝統的な銀行と直接的に最も核心的な資源である預金を争っています。この「金融脱媒」の傾向が続けば、商業銀行の金融システムにおける核心的な地位が弱まり、ひいては実体経済へのサービス能力に影響を与えることになります。

さらに深く探討すべきは、ステーブルコインの発行者がその価値を支えるために米国債を購入するプロセスです。これは聞こえるほど単純明快ではなく、その背後には銀行システムの準備金という重要なボトルネックがあります。

ステーブルコインに対する米国債の需要は、その規模の上限が銀行システムの準備金の充実度と規制政策の制約によって制限されており、無限に増加することはできません。対照的に、従来のマネーマーケットファンド（MMF）は、リポ市場を通じて資金を商業銀行に預け戻し、銀行の預金負債と準備金を増加させます。この部分の預金は銀行の信用創造に使用され、銀行システムの預金基盤を直接回復します。

ステーブルコインの未来の道

BISの慎重な警告と市場の現実的な需要を総合すると、ステーブルコインの未来は十字路に立たされているようです。グローバルな規制当局からの"包囲"の圧力に直面しつつ、主流金融システムに取り込まれる"招安"の可能性も見えてきます。

ステーブルコインの未来は、本質的にその"野生の革新力"と現代金融システムの"安定、安全、制御可能"という核心要件との間の博弈です。前者は効率の向上と普遍的な金融の可能性をもたらし、後者は世界の金融安定を維持する基盤となります。この二者の間でどのようにバランスを見つけるかが、すべての規制当局と市場参加者が直面する共通の課題です。

BISは、中央銀行の通貨、商業銀行の預金、政府の債券を"トークン化"した"統一台帳"の提案をしました。これは本質的に"お取り計らい"の戦略であり、トークン化技術によるプログラマビリティや原子的決済などの利点を取り入れつつ、それを中央銀行が主導する信頼の基盤の上に置くことを目的としています。このシステムでは、革新が規制された枠組みの中で進められ、技術的な利益を享受しつつ、金融の安定を確保することができます。

BISが明確な青写真を描いたにもかかわらず、市場の進化の道筋はしばしばより複雑で多様です。ステーブルコインの未来は、おそらく分化した状況を呈するでしょう:

• コンプライアンスのパス: 一部のステーブルコイン発行者は、規制を積極的に受け入れ、準備資産の完全な透明性を実現し、定期的に第三者監査を受け、先進的なAML/KYCツールを統合します。このような「コンプライアンスステーブルコイン」は、既存の金融システムに統合され、規制されたデジタル決済ツールまたはトークン化された資産の決済手段となることが期待されています。

• オフショア化/ニッチ市場の道筋: 別の部分のステーブルコインは、規制が比較的緩和されている地域で運営することを選択し、引き続き分散型金融や高リスクのクロスボーダー取引などの特定のニッチ市場の需要に応えることがある。しかし、それらの規模と影響力は厳しく制限され、主流になることは難しい。

ステーブルコインの"三重門"の困境は、その自身の構造的欠陥を深く明らかにするだけでなく、既存のグローバル金融システムの効率、コスト、普遍性の不足を反射する鏡のようでもある。BISの報告は私たちに警鐘を鳴らし、金融の安定を犠牲にして盲目的な技術革新を追求することはできないことを思い起こさせる。しかし同時に、市場の真のニーズは、次世代金融システムへの道のりで、答えは必ずしも白黒ではないことを示唆している。真の進歩は、"上から下"のトップダウン設計と"下から上"の市場革新を慎重に融合させることにあり、"囲剿"と"招安"の間に、より効率的で安全で普遍的な金融の未来への中間の道を見つけることかもしれない。

! ブームの下での冷静な思考:トリプルゲートのジレンマの下で、安定性はどこへ行くべきか?